视频：《资本人物》大成债券基金经理 陈尚前[资本人物]

中国债券型基金的分红冠军
      你不去勤奋的学习和提高自己，一定是成不了成功的投资人，但是你光勤奋，光学习，也不一定能够，还需要一些，我觉得还需要其它的一些东西。
      一个保守的进攻主义者
      不要贪婪，因为债券基金你的风险承受度低。
      一段曲折的债券投资经历
      一个很奇怪的现象，我们业绩是最好的，因为三年累计回报是最高的，但是赎回比例也是最高的。
      告诉你一条宝贵的投资经验
      赚你该赚的钱。
    
      陈尚前
      1970年出生，南京大学经济学硕士
      中国注册会计师
      1998年就职于中国平安保险公司，从事债券投资
      2000年出任招商证券公司研究发展中心策略部经理
      2002年加盟大成基金
      2003年6月出任大成债券基金经理
    
        关于是否投资上市公司农产品的短期融资券的讨论，最后陈尚前倾听了研究员的分析之后，得出结论，认为农产品公司比较适合股权投资，但是对于债券投资者而言，农产品公司因为财务上存在许多不安全因素，并不适合进行债券投资。
      
      你是否决定投资它是怎么考虑的？
      因为信用产品的分析和它作为股票的研究分析是不一样的，作为股票的研究，我更多的研究是它的成长性、它本身的价值在哪里，它的成长性怎么样，我买它的未来嘛，我可能用PE、PB这些指标来跟踪分析。
      那债券买什么？
      债券我买的是它的偿还能力、它的违约率，就是它发这个债券、短期融资券到期能不能偿付，偿付有没有风险，如果说它到期偿付有很大的问题。
      它就风险很大？
       那它风险很大，那我就不一定投。比如说像（农产品）这种品种，如果说我们分析判断，它违约率还是比较高的，那我肯定就，我起码货币基金、债券基金我肯定不会去投。

       大成债券基金成立于2003年6月，是中国第四只债券型基金。从基金成立的第一天起，陈尚前就一直担任该基金的管理者，在三年多的时间里，大成债券为投资人获得了很好的回报，在所有的债券型基金中收益位居前列，而且分红最多。

      你们这个基金的分红好像也是在…基金里面最多的，到现在目前为止分红有多少？
       一份分了一毛八分多，我争取做到起码每个季度能够分红一次。
       那你做债券基金经理，你的个人价值是体现在哪里？
       那我的价值可能就是在于管理债券基金的时候，能够把握好资产配置的节奏，通过这个能力来提高收益，这是一块。第二块实际上是在风险管理。
       你这个资产配置是指什么？
       比如说我们在前三年，我们更多的，比如在债券类资产、可转换债券之间进行一个选择，那么当可转换债券类资产，它的一个收益比较高的时候，预期收益率比较高的时候，我可能大的部分投入于它，然后当利率下降的时候，那我更多的投资于债券。现在我们的资产配置更多于，因为我现在是以债券投资为主，我们更多的是在于把通过对市场利率的判断，来进行债券组合的一个久期的调整，通过这个久期的一个决策，或者久期的一个调整，来进行投资来获得一个收益。

      一开始，陈尚前就把可转债投资放在了重要的地位。在他3年多的基金经理生涯中，投资可转债最富戏剧性，也最值得一提。最高时，大成债券基金在可转债的配置上超过60%的比重。

      你怎么发现了这个品种？
      那我们肯定会对国内外的债券市场，各类品种进行分析，研究分析。其实以前的可转换债券是整个资本市场上最有投资价值的一个品种之一。
      在国外，比如说它有利率期货可以做一些对冲，可是我们国内没有这种衍生产品，当你价格下跌的时候，我只能说把久期降得很低，但是你收益可能就很低，但我们正好恰恰这个品种可以投可转换债券，我们当时就选择了可转换债券，可转换债券也的确给我们提供了很高的收益，因为它的风险收益特征，可能在风险很低的情况下获得一个非常好的回报。

      刚做基金经理的第三个月，陈尚前就遭遇到了一次前所未有的债券市场大熊市。2004年是让所有债券市场参与者刻骨铭心的一年，在宏观调控、货币紧缩和资本市场持续低迷，券商国债回购危机爆发的背景下，中国债券市场结束了长达8年的牛市，从2003年9月份开始到2004年4月，演绎了一场近乎残酷的下跌行情，国债指数呈直角下坠，一直跌到91点。

      特别是2004年，这个市场很惨，跌得很惨，你们那个时候在做什么？
      那么2004年年初，实际上我们就意识到债券市场可能是熊市。那么我们的重点，实际上也就是我们年初就把资产配置放到了一个可转换债券和新股上面。

      陈尚前在可转债的大额配置，让大成债券逃过了2004年上半年债券市场的大跌。根据晨星基金业绩排名统计，2004年11只债券型基金平均回报率为-1.28%，在这种恶劣的市场环境中，陈尚前取得了1.92%的回报，这已经是一个相当好的成绩了。

      那你怎么预期？
      这个预期，你要对利率走势做判断，对市场结构进行分析。
      主要是从利率？
      对，因为债券市场是这样的，实际上我们主要是分析两大块，一个是利率，一个是信用。但是在前几年，我们主要都是以利率为主的。
      是通过对经济形势的判断，我们对物价指数通胀的判断，对央行的货币政策的一个趋势的判断，因为实际上央行的官员的讲话是很重要的，他们是代表了很多的一些政策性的、一个先导性的一些东西，他们之前就会有一些信号放出来的。
      因为的确当时形势还是比较明显的，比较明显的。就是说当时的央行的调控的意图很明显，我们就在调整存款准备金之前，我们就进行了及时的一个调整，实际就是久期的调整。这样的话，还是把利率上的一块，因为后来的一个很大的调整。
      那么接下来我们是从市场的供求关系来分析，比如说当年的发行的情况大概是怎么样，那么需求方，比如说商业银行、保险公司、证券公司、基金公司，他们大概的需求会是怎么样的，那么在这个需求，这一年中，他们的变化会怎么样。。
      所以就总体地降久期，但这个降久期是这样的，因为你也不是说马上就完全降得很低，你肯定有个调整过程，还要根据经济形势、政策变化，你还要做不断地一个微调，这就是我先说的一个投资流程中，你确定了久期，你买了券，建立了组合，这不是就完事了，如果这样，那基金经理好当了。你在日常还要进行管理，动态调整组合，
      就是说这个投资方向其实就让你避过了这一难？市场不好的时候，你正好投这样的品种。
      对，对。实际上2004年很重要的一个因素，暴跌的一个很重要的因素，就是与券商的国债回购问题暴露出来，把整个市场的熊市推向了一个及至，放大了。这个的确没有意料到有那么大的一个调整，那倒是没有意料到。所以你就需要根据市场的情况，你的预测，趋势也许是对的，但是这个过程它有很大的变化，这就像股票一样，正常情况下，你觉得从PE估值，跌到1300点，可能已经很合理了，很低估了，可是市场的情绪有可能它慢慢跌到1000点。那债券也一样，收益率到达一定的时候，很有价值了，可是一些突发性的，或者系统性的风险暴露出来，它会再跌得更多，跌得更多，就是说超跌。
      但是这种风险是你没办法控制的。
      那就是你要定期地去分析、把握，同时进行风险测量，最坏的情况出现的时候，对我的影响是不是很大，如果说我这个收益率状态我买，后面的还有200个点的调整，这200个点对我整个影响巨大的话，那我可能不会去做，但是如果是还有100点的调整，而且我是做长期的资产负债管理，我不是做排名的短期投机，因为你每年要业绩，那又不一样的策略，如果是长期的，那这个跌幅，我完全能承受，因为相应的我利息支出，因为利息收入的再投资收入，等等你可以算出来的，这个风险我能承受，那再跌我也不怕，我可能反而在那个时候越跌我越会买。

      可转债是一种介于股票和债券之间的一类投资品种，波动性比较大，而且波动和股票联系比较紧密，从2004年4月开始，中国股票市场结束了2003年下半年的反弹行情，一路下跌，可转债市场随着股市泥沙俱下。
    
      成也萧何、败也萧何。
      成也转债，败也转债。
      可以这么说，因为当时想做高收益率，但是它带来的波动是非常大的。
      那是什么原因呢？
      这个里面其实还是那个心态的问题，就是说我们一直拿了很多转债，很多转债，实际上是这样，我们分析判断的这个市场可能会慢慢好起来，起码转债会有收益，但是实际上市场一直没有，而且是从高处往下调整。
      股市影响了可转债。
      对。我说的好象从8%跌到全年回报的一点多的，就是2004年，最高的时候从年内的净值的一个八点多，但是最后的全年回报率只有1.83左右。

       债券型基金的投资者不同于股票基金的投资者，他们一般上是风险承受度较低的投资者，他们不喜欢波动，当大幅波动出现的时候，赎回开始了。大成债券基金规模迅速缩水，到2005年年初的时候，基金规模已经从22亿蒸发成了2个亿，只剩下原来的一个零头。
 
      焦虑吗？
      有，应该还是有的，因为你毕竟收益率从最高，从8%点多一下子跌到1.8%，还是对持有人影响也很大，而且那个时候其实是，我印象中应该是持有人赎回最快的时候。
      最快到什么程度？
      我到2005年底规模也就几个亿了，到2004年底，到2005年一直保持在两个多亿。
      从最后开始发20多万。
      对，应该就是2004年，2003年6月发，然后发完了以后应该说是跌破面值以后就开始有赎回，应该说从2004年上半年就开始加快赎回。
      所以我们就一直反思这个事情，很困惑，那么最后我们自己的一个结论就是，我们这个误区要走出来，这个误区就是刚才说的。我的债券基金持有人，它里面，这中间出现一个很大的事情，就是货币基金的出现，因为货币基金出来不到一年多，规模一下子上亿，上千亿，它收益率其实很低，如果相对我的当时的债券基金也是很低，但它规模发展很快。那我提的一个想法就是说，我们这一类的基金的持有人、它的投资人，他宁愿要货币基金的稳定收益3%，因为当时我记得货币基金收益率有3%，年化的收益率，他不要你大成债券基金，或者我们这一类债券基金的年化收益率6%。我们有专门的基金的评价的机构，他们作的评价，我们的收益率，累计的一个收益率是最高的，有百分之十八点多。
      那时候有多少只债券基金？
      大概十来只吧，那简单地算，每年回报率6%，应该说很高了，那几年又是股票市场属于熊市状况，但是一个很奇怪的现象，或者说我们当时也很困惑的一个现象，我的规模失水也是最多的。
      那些都跑哪儿去了？
      但我就很纳闷，为什么我们业绩是最好的，因为三年累计回报是最高的，但是赎回比例也是最高的。
      就是赎回，人家获利就走了。
      对，你说的没错，他们获利走了，那为什么他不长期留在你这儿呢？那就是债券基金的持有人其实更大多数是以储蓄类特性的，就是个人老百姓，就是个体他们对风险是很厌恶的这一类群体。就像下岗工人拿一万块钱来投资你债券基金，和一个企业家拿个一百万来投债券基金，实际上你给他的回报，效用是不一样的，因为他们风险的承受度不一样嘛，如果说你把那个下岗工人给你的一万块钱，你亏掉了，实际上给他带来的一个伤害是远远大于那个企业家的一百万，所以我觉得，我们还是有责任或者有义务，应该把委托给我们的钱管好。
      经过2004年的非理性下跌，2005年的债券市场，在经济形势向好，CPI大幅降低，投资者预期的好转，人民币汇改导致的低利率政策以及商业银行股改带来对债券大量需求等因素的共同作用下，走出了一波波澜壮阔的行情。2005年，虽然可转债还是大成债券的重仓品种，但是陈尚前的方向已经在悄悄地发生改变，他逐渐降低了可转债的投资比例，保留了胜利的成果。
      实际我们，这个就谈到现在，现在我们2006年，我们进行了一个转型，债券基金的一个转型，我们就根据客户的一个风险收益特征的要求，或者你刚才讲的，他们的一个波动要求，我们把每天的净值的波动控制在一厘钱之内。以前可以最高有一天净值波动，我印象中都有1%，那就非常高的，一厘钱是万分之一嘛，我们这个转型还是很有效果的，我们从去年年底的2个亿，现在最高规模曾经也到过18个亿。

      经过无数次的成功与失败，陈尚前已经是投资老手了。1998年，陈尚前从南京大学毕业进入平安保险公司从事债券研究，当时平安保险的债券投资部门在国内处于领先的地位，同时因为当时从事债券投资的人才稀少，陈尚前很快就在这个领域脱颖而出。
   
      你还记得你做的第一单是什么？
      第一单也很有意思的，第一单我买了，民生转债，民生银行发生的转债，当时它的转债，我印象中是在120块多一点，当时由于我自己根据我们的一个经验和判断，实际上不准备投了，就像刚才说的国内银行，因为它波动会很大，但是当时公司要求的一个收益率要求，还有我自己也克服不了的贪婪的欲望，觉得市场说不定还能涨，那我就买进去了，但是买进去了以后，它最高实际上是涨到过127块多钱，但是回头掉头向下。
      127的时候你没有抛？
      没有抛，然后又做那个，那个亏损是影响很大，因为一下子使我的债券基金净值跌破面值了，其实这是一个很不好的现象。
      你开始就是有一个不好的情况出现了。
      对，净值跌破面值了，当然实际情况也不是我们一家，很多家，基本上大部分都跌破了面值，但是起码对我个体而言，我觉得当时是睡不着觉的，压力非常大。
      这个压力来自哪些方面？
      我觉得来自于对投资人的这种承诺，因为你发行这个债券基金和宣传，以及你自己推荐的时候，其实你说的是想获得好的稳定的收益给你，给投资人，但是最后发现它跌破面值了。
      因为大家买你，就觉得就算再不赚钱也不至于？
      对，也不会跌破面值，股票基金跌破面值，现在大家还能理解，可是债券基金也跌破面值了，所以这个当时我真的是睡不着觉的。后来我们还是采取了果断措施，及时地把它止损了，我印象中应该是在115块钱左右把它卖了掉。
      那你的成本价是多少？
      成本价应该在120多。就是你赚你不该赚的钱，想去赚你不该赚的钱。
      心态问题。
      心态，对。
      你那时候有没有想，自己运气真衰，刚做这支基金就赶紧上了这个市场是这个样子。
      当然想了，想过，想过，这个人的第一反应很正常的，很自然，当时是有这种反应，因为你当时投资的时候，你在想它肯定会涨，涨涨涨，涨到127，你想还会再涨，但是它实际上是跌了，跌到115。那我的反应肯定是怎么运气这么差，就像你刚才说的，第一单就碰到这种情况，实际上现在想起来，其实这个是很好的一课，但是对投资人而言其实是不好的，因为你毕竟让人家亏了钱，如果当时在面值以下赎回的，实际上他是亏损的，这点我觉得很对不起这些持有人。投资实际上是一个长期的最终是战胜你的贪婪和恐惧的过程。
      2003年9月，当时基金发行之后不久，国电发行转债，我们从基本面、公司、债券条款分析，质地非常优秀，我们就大胆进行投资，我们当时就制定了一个原则，就是当他达到股性很强的时候我们就卖出，后来很快，我记得很快就涨到125块了，我们就卖出了。
      你依据是什么？
      那时候它的股性已经很强了，而你债券基金，实际上是不应该去投这种高风险的一些品种。25%这对于债券基金而言是非常好的收益了，后来在这个位置盘盘盘，又上去了，我们就又进去了。
       就是控制不了自己的贪婪？
      没有控制住，后来，哗，开始掉头向下。回到原来的地方。
      也就是说没有赚到钱？
      对，这个案例给我印象非常深刻。
      那你从这个故事里面总结出什么样的教训？
       赚你该赚的钱。
      不要贪。
      不要贪婪，因为债券基金你的风险承受度低，其实你不应该当它变成股票的时候，实际上不是你去投资的。
      其实我个人的体会，无论做哪项投资，其实最后都是面临做心态的一个调整，做股票也一样，很多人追涨杀跌，那不就是客服不了这个心态吗？也就类似像民生转债也一样，120，挺好，民生银行可能还要涨，对吧，还要涨，或者我举一个例子可能更好一点。
      对，举个例子。
      比如说去年年底，或者今年年初的那个南山，南山也有转债，南山转债，那么我们还买了不少，我买的时候实际上是在104，是很低的，离它债券的底价很低，就是它再跌也跌不了多少，这个风险我完全能够承受，那么它股改以后复牌，一下子涨了很多，复牌第一天涨到118还是120，那我的收益很可观了，我正好在外面出差，他们就觉得，因为当时股票，今年年初，股票刚起来，这个股票还有的涨怎么样，但我就全部清掉。
      你有前车之鉴啊。
      对呀，这就是经验、教训，给你带来的。
      最后就？
      那我就在118到120就卖掉了。
      后来再有涨吗？
      有涨，涨了150、160。
      那你看你的人家肯定会说你。
      对呀，但是我说，但后来它又跌回过这么多，我就说你能保证你在150、160卖吗？没准你还想看到200呢，但是如果跌下来，你一下收益率又从8%跌到1%，那你还转什么型，跟你现有的转型以后的要求完全不一样了。    
      您认为风险控制更重要？
      对，因为你风险管理好，你就可以获得，就是你能赚到你该赚的钱，而且你长期这样做，你每次都能赚到你该赚的钱，其实你长期下来，你的累计回报率是非常高的。

       陈尚前的投资风格稳健，这正好和他的稳重沉着的性格相称，他的投资风格不求快，但求稳，不求一时的第一，而是靠时间来获得成功。

      我还一直是比较沉稳的，可能是一种沉稳的性格，比较谨慎的，我觉得相对比较谨慎一些的。
      有人说像长跑。
      对，长跑，你短距离、短期跑第一名，不代表你长期跑第一，只有长期能够累积下来，第一名或者前面，你才能那个，因为投资是一个长期的学习和积累的过程。
      那你觉得做基金经理，它是勤奋跟天分应该是各占什么样的比重？
      我相信通过努力，通过勤奋的工作，一定能够带来那个。但是话又讲回来，我想讲的是什么，就是说你不去勤奋的学习和提高自己，一定是成不了成功的投资人，但是你光勤奋，光学习，也不一定能够，还需要一些，我觉得还需要其它的一些东西，运气可能我还倒不觉得，我觉得更多的需要一些比如说我认为很重要的，开放的心态，开放的心态使得你对投资中的每次失误经验，你能够去反思和总结，同时跟别人去沟通、交流，这样就会使得你的投资管理或者风险管理有提高，这个是很重要的。
      其实你还是算很幸运的。
      我很幸运，真的很幸运。
      每一次转折的时候都有一个机会给你。
      是，所以我觉得，我是感觉到，不仅是我，我们这一代人都很幸运，我自己我觉得很幸运，要有一颗感恩的心，别人把这么多钱给你，实际上你回报给他们，也是应该的，你想那么多人，你能走过来，能够这样是运气，是很幸运的。