如月
万科之所以让人们如此关心倍至，是因为有很多人长期投资万科，甚至于把身家财产全部押在了万科身上。然而在市场上万科的股价却表现得很不好，成了机构做空股指的投机工具。万科自破31.53的增发价已经半年有余，使许多长期投资者伤淡黯然，他们却凭着意志和对万科的信心一直持有。股价的短期表现虽然不是管理层所能控制的，但不能因市场的非理性波动而推脱责任。我借此谈谈对万科的看法：
一、不断从二级市场融资让人如梗在喉。在国外成熟的市场上，有些公司自上市以后就没有再融资过，却源源不断地给股东回报。我们既不想投资于高投入高产出的公司，更不愿意投资高投入低产出的公司，对于低投入高产出的公司是我们心中理想的对象。万科通过20多年的发展已经成为可以比肩于香港市场上任意一家优秀的地产公司，但如果仍然寄望于市场融资来维持其发展，这至少说明万科的发展靠“吃药”是不健康的，虽然有人说这是房地产公司类于金融企业。在《现在还不是开香槟的时候》一篇文章里，郁亮举例说明美国市场上的好公司多是通过股权融资来增厚股本最终使投资者得到长期回报，但万科的股本增大，股价降低造成了流动性泛滥，二级市场上万科的交易量几乎常年排在深市第一位，投机性进出太多。
对于未来的再融资，万科2007年年报上使用了这么一段文字：“行业调整也会给资金充裕的企业带来难得的发展机遇，如果能在时机成熟的时候进行一次股权融资，将显著有利于万科抓住发展机会，并提高未来每股收益的持续成长性。但管理层在这一问题上将高度慎重。万科管理层认为，只有在充分考虑资本市场状况、股东和投资者承受能力的基础上，在获得广大股东认同的前提下，股权融资才能提上议事日程；此外一旦启动该项工作，公司还应尽一切可能，选择合适的时机、合适的规模、合适的融资方式，以避免融资本身可能对证券市场造成重大不利影响，同时确保融资将为股东带来盈利增长。”
这样的表述从字里行间体现了管理层对股东的呵护，但无论如何，万科不应该依赖融资以至于“上瘾”，这如同现在市场不好了，暂且不让你掏腰包，等市场好了再没商量掏你的腰包没什么区别。
二、成本管理不尽人意。年报显示，万科的财务成本大幅上升100％以上，一季度的成本又再次同比上升超过60％，这种以消耗真金白银来换取销售增长的代价说明了万科的管理效率较低，同时体现了管理层花钱大手大脚，更严重地说是拿股东的钱不当回事。也许现在万科越做越大了，有人已经不屑于创业时的维艰精神。提醒万科的管理层要保持清醒，要尽快适应如何管理大市值的公司。当管理层的利益凌驾于股东利益之上的时候，也就是一个企业走上衰亡的时候。有人建议万科回购B股，这本来是一个不错的主张（虽然现实环境也不到），但郁亮先生说我们现在还不是没有生意做的时候。实际上上市公司回购自己的股票，不但可以增加内在价值，提高股东报酬率，而且成为人们乐道的美谈。
三、万科的财报有人为的痕迹。这样说并不是说万科有在财务报表上有造假之嫌，但有些做法却不得不说。2007年年报显示，万科的销售收入达到523.6亿元，而结算数字是351.8亿元，而今年第一季度报表显示公司销售收入101亿元，结算数字是64亿元，即便是房地产行业的会计制度的特殊性，也让人感到心里不舒服。一季度报表同时显示，ROE下降，总资产周转率下降，三项成本大幅上升，这不能让人想到是不是因为行业的调整使万科低调谨慎了？联想到今年4月份万科的投资者交流会上，在回答投资者如何提高股价问题上，几个高管几乎异口同声地使用“释放”利润一词，这是不是说明万科的利润已经“存放”了起来呢？
四、管理层有曲意迎奉机构投资者感觉。众人所知，万科股东里驻扎了很多基金，很多自诩为价值投资的机构长期在万科股票里进进出出，一些知名的股票分析师也鼓噪不烂之舌根据市场环境变化调高或者降低对万科的估值，其实很多是背后隐藏着私利之举的。也许出于对股价的担心，郁亮在今年的业绩发布会上说，如果投资者愿意把每股收益的增长列为今后万科股权激励的内容，万科将把每股收益作为首要指标考虑。我认为，万科之所以适于投资，主要是股东报酬率长期稳定地增长，当然价值往往被成长性体现得淋漓尽致。如果片面追求高成长，总有一天会压垮万科赖依发展的支撑点。无怪乎王石多次隐语大呼“节奏节奏”。
把ROE放在第一位，这点对管理层永远不可动摇！提高净利润率，提高资产周转率，尽量不用杠杆或者少用杠杆，能不能挂在墙上为管理层所牢记，是衡量万科未来岁月能不能成为伟大公司唯一指标。
五、对待投资者有点不真诚。不是因为万科的增发造成对投资者的套牢所说，在今年四月份举办的投资者交流会上，很多人是事先准备好题目问的，有些问题直击主题，却没有得到管理层的答复，这并不能用信息量大来搪塞。网上交流虽不是面对面，但至少会给人心灵相通之感。然而，很多鸡毛蒜皮的有关“股价”、“送股”、“增发”等问题连续不厌其烦地用同一段话一字不差地回答，有些就是直接拷贝年报的语言，这样的交流表面上热热烈烈，内里却有点冰冰凉凉的感觉。
罗列了这么多万科的不足，是不是说明万科不值得投资了呢？人无完人，公司也不可能是完美的。就30年改革开放的成果来说，能成为万科这样企业的毕竟是凤毛麟角。万科已经做大，但与强还有宇壤之距；万科连续多年被评为“最受尊敬的企业”，多次荣膺投资者关系大奖，连续9年被评为上市公司“金牛百强”，套在万科头上的光环希望不要照晕了管理层的脑瓜，不要忘记了当初“筚路蓝缕”的艰难。荣誉只属于过去，财富会考验人性。阿房宫不可谓不雄伟，项羽以火焚之，顿间消失于历史的尘埃中；千里之堤，不可谓不大，如果不筑牢基础也总有会渗水的一天。
写这些给万科的管理层，体现了一个投资者对万科的爱护之心。非常钦佩老王的专注，其实考察世界上所有成就伟业的人没有不是一生专注做一件事情的。希望我的这些话会被管理层重视，投资就是想把我们未来的幸福交给一群热情、诚实和能干的人。
2008-5-11 21:22:00
智
好，允许质疑，是独立思考的文章。
2008-5-11 21:53:00
烟花三月
好公司是不断变化的，市场热点也是不断变化的，万科更象是一个风向标，暗示着投资者的心理起伏，当万科遭受置疑时，往往市场很微妙、很脆弱。
万科和平安是好公司，但需要源源不断的融资才愿意给投资者一点微薄的回报。
2008-5-11 22:11:00
自由鸟
真想不通为什么那么多人投资万科，而不去投资香港上市的碧桂园（2007），不管财务情况，还是派息率，还是P/E都比万科强啊，土地储备率也比万科强。
都是内地的发展商，我更看好碧桂园。
2008-5-11 22:23:00
jw
ST万科,ST保利,ST金地,ST招商,ST北辰......
接着是1-1.5倍的PB招行,浦发,民生,工中建交......
2008-5-11 22:36:00
coolinvest
行业景气在下降，估值又高高在上，这种股票看一眼就PK掉了，怎么还有这么多人讨论的津津有味。。。
那些行业景气冉冉上升，估值又便宜的股票，才是股市未来的脊梁。说什么万科被质疑整个中国股市就危如累卵，实在是危言耸听啊
http://blog.sina.com.cn/coolinvest
2008-5-11 22:48:00
rac3000
如果你一直投资万科，分红应该是极少的，
如果没有人愿意以更高的价格接你手上的货，你根本不赚钱。
万科的强项在于，总有理由让别人来接货，
它不象平安强奸你，它是诱奸。
2008-5-11 22:55:00
财富人生
楼上的嘴擦干净再发言。
2008-5-11 23:02:00
Yale
认真思考的好文章
2008-5-11 23:09:00
goldpig
又一个被洗脑的，呵呵。读书多是好事，读死书不是好事。建议楼主可以先把手边的书放一放，作点小生意，或者甚至就在淘宝上开个小店玩玩，有了点营商经验后再来做投资。不要怕耽误了机会，现在的中国离你“书”里的环境至少还有20年以上的距离，放心，时间足够的。
2008-5-11 23:29:00
rac3000
以下是引用财富人生在2008-5-11 23:02:00的发言：
楼上的嘴擦干净再发言。
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说平安强奸股民，难道不是事实吗？它凭自己手中的控股股份强行融资，甚至都不肯告诉别人钱要用到哪里去？
万科的增发圈钱这么多年来少吗？它分过多少红？
去年31元增发时，可没强迫谁，大家是自己哭着喊着要买，如今呢，说它诱奸很过份吗？
2008-5-12 6:58:00
财富人生
我不是讲所谓的事实，我是讲你的语言粗俗。
2008-5-12 8:13:00
lyn428
“长江后浪推前浪，前浪死在沙滩上。”现在的招行，万科会不会像像前二年的中集、赤湾那样呢，怀疑。
2008-5-12 8:15:00
梨园人家
1、对一个高速成长的行业和公司，不融资也难。
2、万科公司的“好”，在于它的治理结构和管理团队。
3、万科公司的“好”，也是相对而言。
2008-5-12 8:27:00
peeke
从来没觉得万科是好公司。
万科属于去年赚10块钱要投入50元，今天转20元要投入150元，明年赚30要投入300元的公司。
如果不投入就要挂掉的公司。
饮鸩止渴就是说的万科这类的公司。
2008-5-12 9:15:00
peeke
把ROE放在第一位，就像买股票只看PE一样
都很傻。
2008-5-12 9:18:00
财富人生
怀疑的人越多越好，骂的人越多越好，搏傻的人越多越好，投机的人越多越好。
2008-5-12 9:32:00
michaelgao
盯的人太多的股票的 未必是最赚钱的股票
2008-5-12 9:33:00
哟哟
如月写的很好，从事物的不同面看问题是我们需要的。拜读，谢谢分享！
2008-5-12 9:39:00
michaelgao
王石说过一句话利润率超过25%的项目他们不做后来改口为 ROE25% 一个房地产公司 要想ROE做到25% 真的很难
2008-5-12 10:03:00
544964670
按照执笔者标准，如果连万科都不能碰的话，那中国A股也很难找到值得投资的股票了。笔者观点很难令我们信服。起码，笔者对万科的ROE和资金周转率的分析就是错误的。ROE和总资产周转率是衡量上市企业的重要标准之一。但不是唯一的。不同的行业有不同的特点。
在中国A股市场，房地产公司普遍表现出ROE(净资产收益率)较低，不只万科，招商地产和华侨城等优质企业净资产收益率都低于20%。ROE偏低原因，不能完全归咎于万科本身，还需要从中国特色社会主义市场经济背景和房地产行业的现状加以分析。
在中国的现行会计制度下，房地产公司的行业属性，分期付款结算，季节性经营和年末突击销售等因素，都会造成应收账款周转率和总资产周转率的变化出乎预料，弹性很大。比如，栖霞建设2007年应收账款周转率高达97218，金地集团周转率则为1990，万科A周转率为57。周转率不仅在公司之间差别很大，而且同一家公司不同年份也有不同。在我国，这是很多财务争端的起因之一。
在A股市场投资，不能不考虑我国的国情，脱离现实，不针对行业特点和投资标的所在国的会计制度做适当修正，是教条而危险的。
2008-5-12 10:10:00
财富人生
ROE是利用现有资产能不能实现超额赚钱的最重要指标，栖霞建设2007年总资产周转率仅为0.07，金地0.03，万科是0.57。文章作者是善意对万科提出不足，并无不可以碰之意。表象下面的深意才是最想表达的东西。
2008-5-12 11:20:00
明月哥哥
还是反思一下自己哪儿错了吧，而不是万科如何害了自己。
保持质疑是很可贵的，但若亏了钱就是自己的问题，没人逼你买万科的股票吧。
中国的城市化进程有问题了？
万科不专注了？
万科的管理层不优秀了？不诚信了？
若万科不值得投资，也许值得投资的公司应该没有几家。至少它诚信、专注和创新（全装修和住宅产业化）。管理层也在高价进行了增发，也没抛售（和股东利益还是一致的。）
当然你在高价时卖出现在看来很值得祝贺，但也没必要在很低的时候卖掉吧。
股价波动不是什么风险，选错了标的才是风险。
2008-5-12 11:40:00
阿Q精神OK
可悲的是A股市场比万科好的公司,又有几家呢?
2008-5-12 12:02:00
peeke
万科07年分红6.55亿，分红股东上税1.31亿
然后又增发100亿。
搞不懂，既然万科缺钱，为什么还要分红？
一方面给股东分红，另一方面又在市场上增发，什么意思呢？
1.31亿可是实实在在的现金。
2008-5-12 12:17:00
小呆
支持原创，支持探讨。
每个人的投资思路不同，标准不同，最后的结论也不同。
2008-5-12 12:44:00
rac3000
马明哲很优雅，可是他干的事用粗俗完全无法形容。
强奸民意”这个词，在正规报纸也是随处可见，还觉粗俗，
你太纯洁，怀疑你生活的环境到了共产主义程度了。
2008-5-12 13:10:00
财富人生
优雅与粗俗、怕羞与傲慢、纯洁与放纵、机智与愚钝、虚伪与真诚、博学与无知.....我想这些素行都可能成为每个人灵魂的双面，但关键要看自己知耻后向哪个角度旋转。如果认为使用的语言是泛大众化的，是艺术的表现，那就请自便吧。
2008-5-12 13:38:00
woshimucai
主编在五月刊《与狼搏弈》上，以巴菲特年报中的利息标准来划分公司。
万科最多算是好公司，谈不上是优秀的公司。
为了赚取一定的钱，它不断伸手要更多的钱。
2008-5-12 14:44:00
吴佳平
rac3000，你粗俗的语言显然使人难以接受，特别是万科和平安的股东。你对他们不够尊重。
2008-5-12 15:25:00
烟花三月
语言风格可以另开一篇讨论啊。
讲文明、树新风、迎奥运！
2008-5-12 15:38:00
544964670
以下是引用财富人生在2008-5-12 11:20:00的发言：
ROE是利用现有资产能不能实现超额赚钱的最重要指标，栖霞建设2007年总资产周转率仅为0.07，金地0.03，万科是0.57。文章作者是善意对万科提出不足，并无不可以碰之意。表象下面的深意才是最想表达的东西。
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我的措辞可能偏硬。在这儿对大家表示抱歉。
我主要是着急，害怕大家受到文章误导，使用错误的方法进行公司基本面分析。真理和谬误，两条岔路口之间没有明显的分别。
上市公司基本面分析自然离不开净资产收益率ROE、应收账款周转率和总资产周转率等指标。当前，财务知识逐渐普及，ROE已变成时尚词汇，充斥在投资人的耳边。我们明白ROE指标的含义和重要性，这不稀罕。关键的是，怎样才能在公司基本面分析中正确的使用这些指标。
我们都知道，看报纸要用放大镜，看细菌要用显微镜，偷窥女生洗澡要用望远镜。不同的东西，要用不同的计量单位衡量。对净资产收益率和资金周转率指标的使用，也需要注意行业区别。已经说得很直白了，如果您还是无法理解，我就没办法了。
房地产是一种长周期产品，其项目的多样性和个体化也使得项目的开发周期千差万别，而房地产又是投入资金量很大的产业，行业的经营模式决定了其重资产、低周转的财务特性。因此决定了房地产业的资金无法像制造业那样滚动。万科2007年的总资产周转率能够达到0.47。已经非常了不起了。那还是因为万科在模仿制造业，批量开发住宅。
当前我国房地产行业上市公司的总资产周转率在0.3-0.5是比较平常的。比如，金地集团2007年的总资产周转率在0.41。而且经营自有物业的房地产公司总资产周转率则更低。比如，金融街2007年的总资产周转率为0.33；陆家嘴2007年的总资产周转率则为0.15。
（P.S. 您引用的“栖霞建设2007年总资产周转率仅为0.07，金地0.03 ，万科是0.57。”前两个数据出自何处？和万科之间的出入很大啊！常识上讲不通。我的数据出自cninfo.com.cn巨潮资讯网。栖霞0.51，金地0.33。请各自检查数据的正确性，否则讨论无意义）。
最后，谈谈ROE，房地产公司每个季度的盈利，具有不连续性。某季度，新楼盘上市销售，当季收入就高。某年年末，公司拍下数块土地，当年盈利降低。ROE净资产收益率是一个长期指标。使用ROE考察企业盈利能力，要看多年的平均情况和变化规律。文章对万科ROE指标追踪的时间跨度不够大，并不能正确反应万科的长期竞争力。
您指的“总资产周转率仅为...”以及“表象下面的深意”是什么？是对总资产收益率指标绝对值和文章谈到ROE的变化表示担忧吗？
请不要担心，评价企业短期盈利水平还需要追踪其他财务指标。比如资产负债表中的应收账款、预付账款，现金流量表中一些项目的变化，等等。还需要进行产品调研，实地调研，甚至是投资人的直觉。
我们能够感觉到万科经营存在困难，这种投资人敏锐和直觉是非常值得肯定的。但是，绝对不可以，只选取对我们有力的数据，去肆意证明我们内心想要得到的结论。
2008-5-12 15:57:00
tr3898
分析有理！拜读了
2008-5-12 16:34:00
财富人生
回544964670君：应更改为“栖霞建设2007年总资产周转率为0.51，金地0.41，万科是0.57”在此作说明。诚恳接受质疑。
我理解的深意是房地产行业遭到严厉调控，万科也一样经受了阵疼，风雨过后的万科还会一如既往地向
既定的目标迈进吗？
投资总在对与错之间选择，争论总在是与非之间进行，人们也总在后悔和喜悦之间徘徊。
2008-5-12 16:44:00
烟花三月
相比万科，我更看好华侨城，因为有源源不断的现金流。
2008-5-12 16:52:00
rac3000
我对平安万科指责有事实摆在那里，各位可以反驳。
我的评价对平安，万科的控股股东及原来的大小非很粗鲁。至于中小流通股东受他们的伤害，对他们看法,你们去百度贴吧里看吧。
至于使用那么多排比的优雅人士来说，我从头到现在的发言，未对各位有任何人身攻击。,最先使用粗鲁的“楼上的嘴擦干净再发言”是你吧，
所以请你先从自己做起，对网友使用文明语言。
2008-5-12 17:04:00
财富人生
不要拿大众的说法来佐证自己的观点。息怒。风物长宜放眼亮嘛。
2008-5-12 17:20:00
张志雄
好了,各位不必为态度,语气争论了.论坛嘛,发言随意,就事论事吧.
2008-5-12 17:41:00
544964670
我刚才打开了华侨城的年报（http://www.cninfo.com.cn/finalpage/2008-03-08/37821216.PDF）
在第31页“主营业务情况”一节。楼上说的，华侨城房地产业务收入应该是指的“主题旅游地产销售收入”部分；源源不断的现金流主要指的是“门票收入”+“旅游团费收入”吧。谢谢点拨。
楼上的楼上，现在经济形势真的很严峻，如果没有通过实地调研得到的第一手资料，中央政府也号不准中国经济的脉。这不，刚才新闻联播报道李克强副总理又在组织部署经济普查工作了。明年经济是增长还是滞涨？现在谁能跳出来打保票。不过大家都知道，银行卡住贷款，地产公司就缺钱了。华侨城是不愁了。万科去年开始降价促销回笼资金。我想万科那么具有前瞻性的公司是不会那么容易跨掉的，华侨城也跨不掉。还是节衣缩食，慢慢积攒这些地产公司的筹码。
单位（万元）
主题旅游地产销售收入 60,524.14
门票收入 62,694.20
旅游团费收入 21,149.74
商品销售收入 4,196.44
酒店收入 4,582.76
其他收入 16,617.88
租赁收入 3,280.85
小 计 173,046.01
内部相互抵消 132.32
合 计 172,913.69
2008-5-12 17:42:00
rac3000
如月，不好意思，扰了你。
以前对万科印象很好，后来慢慢有些想法。
万科这么多年分红的钱对比它圈的钱，它配得上现在市场给他的荣誉嘛?
老巴的年报里对这类要不停圈钱的公司评价很清楚吧。
2008-5-12 18:03:00
peeke
以下是引用阿Q精神OK在2008-5-12 12:02:00的发言：
可悲的是A股市场比万科好的公司,又有几家呢?
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比万科好的虽然不能说是比比皆是
几十家还能能找出来的。
2008-5-12 18:18:00
如月
以下是引用rac3000在2008-5-12 18:03:00的发言：
如月，不好意思，扰了你。
以前对万科印象很好，后来慢慢有些想法。
万科这么多年分红的钱对比它圈的钱，它配得上现在市场给他的荣誉嘛?
老巴的年报里对这类要不停圈钱的公司评价很清楚吧。
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呵呵，没事。兼听则明嘛。我自06年初重仓持有万科至今未卖出一股。我也担心自己会爱上一个股票以致于爱屋及乌不能客观地做出评判。相对两市上千家公司而言万科算是比较公开透明的了。万科的好地球人都知道。至于万科的融资，我的看法是只要企业能够创造出更多的利润，我还是能够接受的。
2008-5-12 19:04:00
caton
以下是引用peeke在2008-5-12 12:17:00的发言：
万科07年分红6.55亿，分红股东上税1.31亿
然后又增发100亿。
搞不懂，既然万科缺钱，为什么还要分红？
一方面给股东分红，另一方面又在市场上增发，什么意思呢？
1.31亿可是实实在在的现金。
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买B股，就不用交分红税了！
2008-5-12 20:04:00
544964670
楼主终于浮出水面了？你的帖子把这里炸得这里的同胞们只差飞板砖了。快觉悟吧，有罪的人。赶快赎罪。什么时候请大家吃饭！！！
同意的顶起来。
2008-5-12 20:19:00
小呆
胡海的博客对高价增发支持高增长的分析不错。说得很透彻。
2008-5-12 20:27:00
比十
以前有一篇文章说万科成为大象的是其融资能力,或许是对的!
2008-5-12 21:17:00
玉宇清
支持原创!
我想说的是,万科是一家伟大的公司,现在是将来也是,楼主说的问题是小问题,现在是房地产的大环境不好这是大问题,时间能说明问题,衷心希望楼主坚持下去,阴天总会过去,太阳总会出来!
2008-5-12 22:28:00
财富人生
铭记这一刻。上证低开111.27点。
2008-5-13 9:34:00