来源：深圳市东方港湾投资管理有限责任公司 伯克希尔之行
房屋融资与不良会计(行为)
芒格: 活动房屋融资中的一些最恶劣过错已经蔓延到了固定住宅｡大量不可思议的信贷融资投入到了美国的房屋市场｡在活动房屋市场曾经有过惨痛的后果,我想我们很有可能会碰到类似的情况(由于不明智的信贷被投入到美国整个房屋市场)｡
巴菲特:来看看最近金融机构的10-Qs以及已发生但尚未收到的利息水平｡你会看到很有趣的事情,它(指已发生但未收到的利息)增长很快,意味着放贷人在记录营利但却没有收到相应的现金(也就是说借贷人没有及时的偿付)
愚蠢的放贷总会有后果的｡你可以染上流行病却没有意识到,直到你病入膏肓了｡你在80年代的商业不动产上就碰到这样的事,RTC(Resolution 信托公司)就是其带来的结果｡一个开发商只要能融来钱就什么都敢建｡
芒格:有些愚蠢的融资行为是不良的会计行为所助长的,会计行业在这个方面继续自毁声誉｡
在某些地区可能的房屋泡沫
巴菲特:我们20年来在加州也开发了一些房产｡
芒格:我想我们只是拿回我们的钱再加上一点利息｡考虑到我们付出的时间和努力,这个回报是很差的｡
巴菲特:这一点也不夸张｡我们卖掉的时候那块地价值五、六百万,我们卖的不是时候｡你认为那块地现在值多少钱,查理?
芒格:一个亿
巴菲特:在一些市场,物业的价值波动是非常大的｡从我们住宅经纪业务(美国住房服务,全国第二大房产经纪商)可以看到各地的业务都在放缓,一些前期的热门地区下降的更厉害｡高级住宅与用以投机和投资的物业表现最差｡
如果你买了一个30万的房子,其中27万按揭｡即使房价跌了,你会住在里面,继续付你的按揭款(除非你很不幸,比如丢了工作)｡但如果你让投资或投机客持有这些物业,就像共管公寓房(独立产权式公寓)的炒作者一样,这种投机行为能形成一个波动剧烈的市场｡首先买卖几乎停止了,然后过一段时间市场重新恢复交易｡如果是股票,你无法欺骗自己,因为外面每天都在交易,就像GM股票,星期一下跌了,你就知道自己亏钱了｡但在房屋市场,你总希望能找到一个人愿意接手你所要的价格,就好像他不知道房产已经跌了｡
在佛罗里达的Miami-Dade县和Broward县,共管公寓的平均价格是50万(我这里的数据有些出入)不久前,每月有3000个单位挂牌并卖掉2900个｡现在,每月有3万个单位挂牌(价值150亿),只成交2000个｡整个供求关系完全改变了｡
我们已经有了某种程度的房产泡沫｡如果不出现显著的向下修正我就觉得奇了怪了,尤其在高档的房屋市场｡
芒格:在曼哈顿的高档公寓已经有泡沫了,但在奥马哈,房屋价格很合理｡
通货膨胀是不是正确的测算了?
巴菲特:PIMCO的比尔·格罗斯曾写过文章质疑通货膨胀率是不是正确的测算了｡如果你去到内布拉斯加的家具城,你就会发现价格多年来没有涨很多｡而且在某些领域,比如DVD机的价格就跌了75%,这里有通货紧缩｡
但当我看到核心通货膨胀指数中去掉了食品和能源,我实在想不出还有什么比食品和能源更“核心”的了｡还有CPI(消费者价格指数,官方计算通货膨胀的方法)中的租金用的是经计算的租金,没有反映新屋价格｡房租因素大大滞后了(在计算CPI时)房屋价格的上升｡
但如果你住自己的房子和喝可乐的话,你受到的影响就不大｡比如我的CPI就变动不大｡但如果你正在买房和每天驾驶40英里去上班,你的CPI就上涨了很多｡
芒格:经过COSTCO流通的各种产品的价格我看就没有太大的变化(芒格是COSTCO的董事)｡我对那些花了2700万美金在曼哈顿买了一套8000平方英尺的(独立产权)公寓的人并不同情｡所以通涨的表现是有选择的｡
巴菲特:COSTCO和沃尔马的LIFO(后进先出)的会计调整几乎没什么意义――差别实在太小了｡(LIFO是last in, first out的缩写,意思是当一个产品从库存中卖出,其成本是建立在最近的购入成本,如果该产品的成本上涨很快,就会使以前的老存货的价值低于其现在的市场价,使得LIFO会计调整成为必要｡相对应的,如果没有通货膨胀,LIFO调整等于零)沃尔马处理的销售额是2000亿,LIFO调整能将通货膨胀的影响体现出来｡(但在那里实际并没有看到通货膨胀)
在我们的珠宝店里,最近的LIFO调整额就很大,我们的钢铁业务也是这样｡地毯的价格在过去20年里都没有太大的变化,但由于石油是它的上游原料,石油价格最近涨了很多,造成地毯价格也上涨了很多,我们现在的LIFO调整额有一个亿｡
总的说来,对一个典型的年轻家庭,CPI往往会低估了通货膨胀对他们生活状况的影响｡
对一般商业和经济事务的评论
多数权投票和公司治理
芒格:我不觉得这对公司董事会成员的行为准则会有任何的影响｡现在有很多流行的东西(指针对公司治理结构方面的)｡我不认为问题能通过这些方式得到解决｡
巴菲特:在董事会里,部分是商业行为,部分是社会行为｡问题的关键在于:他们是像所有者那样想问题吗?如果是,他们具备足够的商业知识从而能做好的商业决定吗?我们做过很多公司的董事,我没有看到董事们的行为会因为把他们选进来的方式不同而有什么差别｡但我想(是否具备)常识和是否像所有者那样思考问题会让你感觉完全不同｡
在公司治理结构方面有很多流行的做法｡但董事会最重要的工作是聘请一个合适的CEO,确保他不会越权,在收购扩充业务时能保持独立思考｡即使精明的CEO在收购企业时也会受非理智的因素驱使｡长期以来董事们在这三方面做的并不好｡
良好公司治理的唯一解决办法是大股东不应在这些问题上淡出不管｡如果他们只关注其他问题,他们会很轻松,只需看看报告,但这样不会起什么作用｡但如果最大的股东说:“这个薪酬计划不合理”并收回对董事的支持,那情况就会不同了｡
我却看到一些大的机构甚至将投票权交由别人来代劳,我实在很惊奇｡他们不像所有者那样思考问题,将会为此付出代价｡
要想有所改变,大股东――不是小股东联合起来――一定要有所行动｡
积极投资者
积极投资者(指运用股东权力试图改变公司经营的活跃投资人,比如电影Wall Street中的Gordon Gecko,和现在Time Warner的Carl Icahn类似的投资人)使用很多的强有力的(投资工具),客气的说,这个群体质量上是参差不齐的｡
对投资顾问的批评
芒格:现在有很多的人帮人理财｡来这里参加Berkshire股东会的无疑是其中最好的｡所以不要以他们(来参加股东会)来判断整个群体｡
如果你们考虑追随沃伦的脚步,最好就要降低你们的期望值｡
巴菲特:如果你太太要生孩子了,你最好请产科医生来而不是自己动手,如果你的水管漏了,最好请水暖工来｡大多数专业工作相对我们自己动手更具有价值｡但总体来说,专业投资这个领域不是这样,尽管每年给这个行业的报酬达到1400亿元｡我实在想不出其他哪个生意能像这样,你想得出来吗,查理?
芒格:我想不出来｡
这个行业还越来越大了,而且你收费越高,你能吸引来的资金还越多｡这一点对在这一行里做生意还很管用｡我和一些学生交谈,叫他们说出一个好生意｡其中一个答案是开一个商学院,因为商学院的收费高低代表了学院名望｡没有人愿意去读一个收2万学费的商学院,但如果收4万,去的人就多了｡
在投资领域,总体来说,有很多收取费用的投资经理实际上并不能帮到投资者｡当然也有确实能帮到的｡你不能用付2和20的方式(2%的管理费,20%的利润分成,许多私人资本和对冲基金的标准),当他们赚了,你付20%,而当他们没赚,干脆关门,过段时间又重新开张｡在一个每年增长百分之几的经济环境里这样收费,(长期来说)客户很难盈利｡你们的问题是如何找出极少数的(收费后也能超越市场的)资金管理人｡但每一个给你打电话的人都声称他们就是这些少数人｡
我敢说你们选出任意十个资产在5亿以上的合伙机构,把他们加在一起和标准普尔指数比,扣除费用后,长期表现会落后于指数｡
如果你对某个人(投资经理)有足够的了解,又知道他过去的表现,偶尔你会发现这样出色的一个｡但如果你运作一个大型退休基金,很多投资经理给你打电话,你选择的往往是销售技巧最出色的那个｡
芒格:我觉得投资经理或者他的中介去款待退休基金的管理者简直就是犯罪,而接受款待的人也是犯罪｡
在现代资产管理里面,(资金)组织便利是一个很有趣的概念｡私人合伙制的经理看起来就像在蒙地卡罗赌场里挑选庄家一样,程度只会有过之而无不及｡
巴菲特:还有没有谁我们忘了攻击一番的｡(笑声) (未完待续)