叶檀：证监会如何自改革？

由于敏感而善变的资本市场，由于资本市场巨大的财富分配效应，证监会从来都处于风口浪尖。而券商作为证监会的子弟兵，如何对待以券商为核心的利益群体，成为衡量证监会自我约束的标竿。

证监会日前对入股券商作出新的限制性规定，可以视为证监会正在重新校正利益分配闸门。中国证监会机构部对外发出证券公司行政许可审核工作指引第10号——《证券公司增资扩股和变更持有5%以上股权的股东、实际控制人的审核要求》，对于参股券商的股东的短期套利行为作出限制，规定“证券公司的参股股东中，同一股东参股证券公司不得超过2家，控股不得超过1家，而证券公司控股股东、实际控制人增资扩股和变更持有5%以上股权，则该股权5年内不得转让。其他入股股东应当承诺自持股日起36个月内不转让所持证券公司股权。对于不存在控股股东或实际控制人的证券公司，入股股东应承诺自持股日起48个月内不转让所持证券公司股权。

中国证监会发布这一命令正是王益案件受到社会各界越来越多的关注之时，让人联想这可能是在外部巨大压力下的亡羊补牢之举。

从本轮券商重组、上市之风开始，炒作券商股蔚然成风。延边公路与广发证券捆绑之后一路上涨，其他参股券商的上市公司不遑多让，吉林敖东、闽福发、亚泰集团等都有一波上升走势。从以往的经验来看，参股券商以及相关公司，不仅存在巨大的炒作空间，还因为参股券商是收益有保障的短平快投资项目。

令人奇怪的是，券商股大跌之后，投资机构依然追逐券商股。原因不难索解。人们之所以钟情券商股，是因为参股券商最能够分到资本市场最厚的奶油。受到限制的上市本身就有溢价，券商还拥有别的上市公司无法企及的优势——券商的牌照是垄断产品，本来上市公司就有垄断溢价，券商牌照尤其是经纪和投行牌照则是垄断品中的王冠。取得券商牌照所要支付的公开与隐性成本即可，以及在资本市场的溢价，就是券商股的全部溢价。

券商红利没有就此止步，以往的创新类券商红利虽然给耗费得差不多，但新概念开始甚嚣尘上。股指期货、以及目前市场盛传的融资融券给券商添一把火。就象权证一样，只要融资融券开闸，券商就可以通过融资收益，或者借入自营券做空市场获得不菲收益。因此，有关部门正在研究酝酿设立证券金融公司作为未来开展融资融券业务的中介机构的消息一出，券商股与参股券商的公司股价大涨。

券商股受到三重利好刺激。一是资本市场发展红利，只要中国资本市场持续发展的预期不变，那么坐收经纪与保荐等收益券商就是舔食资本市场的大舌头；二是金融衍生品的创新红利，如权证、融资融券、股指期货等，无一不是券商的利好消息。虽然搅得市场不得安宁的权证遭到投资者的唾弃，但道德的批判无法代替市场的现实，仍有无数人在权证市场中玩火以求一逞，而创设权证的券商数百亿收入入帐，好钱我自赚之。融资融券与股指期货的空间比权证要大得多，哪个资本市场的玩家能够拒绝这样的诱惑？

券商股的预期是明确的，只不过是兑现时间不确定。因此，对于投资者而言，提前介入是明智之选。其收益完全可以冲销机会成本。

此次证监会机构部出新规，本意是增加参股券商者的机会成本，即便不控股券商的股东，也必须放弃两年的交易权。这其实就是隐性地承认，参股券商是一本万利的买卖。

如果管理层决心打破围绕券商形成的利益链条，仅仅靠增加时间上的不确定因素是治标不治本，根本解决之道是打破券商的垄断，按照业绩设置券商权限，使证券市场形成竞争力形成的流动性，以免创新类券商可以一劳永逸地吃老本。这样使券商与投资券商者都有了竞争的压力，他们必须为自己对于券商竞争力的错误判断付出经济代价。如果券商只能赢不能输，那么，政府应该做的是保持公平，允许普通投资者以特定的方式投资证券公司，将全民红利还于全民。

打破围绕券商股利益裙带是衡量证监会公平性的标志。我们需要的不是设定更多的规则，让行政拥有更多的权利，而是让权利从根本上撤出市场，并以严厉的经济惩罚使既得利益者感到风险大到根本不值得冒险。否则，每次打破利益集团的过程，会是新利益集团重新分配利益的过程。

注：昨晚工作后与朋友相聚，言谈甚欢。交易者的直觉认为，美元与中国经济都会疲弱。录此参考。
难得的周末。周末愉快，朋友们。