希玛拉雅：有所思之四

声明：这个分析是我对于某些问题的思考，也是我自己对市场的认识。不涉及任何劝导和建议其他人的任何含义，如果你认同我的观点，成败都是你个人的问题。我只是把我的认识写在日记里 。



1．分红和估值



取消红利所得税是重大利好，当然，仅仅靠这一个利好是不能扭转市场信心的。强制分红不属于利好。

为什么强制分红不属于利好，因为，企业的分红是股东行为，在股东大会上可以讨论。企业的成长性也和分红有关系。越是过于分红的公司，很可能成长性反而差。只有那些没有投资项目的企业，才会增大分红。企业的回报也不是只有分红一种，例如股权的回购也是一种回报，这个办法特别适合控股不足的大股东。

企业的估值和分红的多少无关，一个股票的价值，仅仅基于价值的创造能力，也就是盈利能力。那种把红利看成股价的基础的人，缺少基本的资本常识。那种认为分红少，股指就该跌，股市就是赌场的观点，更加是无知。

证监会的分红政策主要目的是限制融资，特别是限制劣质企业的融资，这是完全必要的，我认为，分红的要求有点过分，也是不需要的。限制融资主要考虑下面的几点就可以了：

第一， 融资的时间间隔，和上一次投资的项目考察

第二， 融资的条件是资本收益率，这是一个必要条件，保证资本的效率

第三， 限制融资额，不得超过净资产的百分之20。

最后，就是要优先向老股东配股，停止增发新股的方式。



2.市净率



空头看空的一个理由，是市净率还高，最新的统计材料出来了：据WIND资讯统计，当前A股整体市净率水平为2.84倍，远高于1996年与2005年中期水平；沪深300成分股整体市净率为2.87倍，远高于2005年的1.7倍的水平。数据显示，1996年牛市启动初期，A股整体市净率仅为1.93倍，2005年6月6日的市净率更低至1.63倍。而1999年“5·１9”行情启动时的整体市净率水平相对较高，为3.29倍。就板块而言，当前除黑色金属市净率为1.34倍，仅略高于2005年1.23倍的水平，位居各大板块最低以外，其余板块市净率水平仍大幅高于本轮牛市启动初期。

以2008半年报统计，A股当前整体净资产收益率水平为8.43%，远高于1996年的5.52%和2005年中期的2.54%。除公用事业板块以外，几乎各板块净资产收益率水平相比历次熊市均创出新高，且金融、房地产等权重股板块净资产收益率水平均为2005年的3倍以上。

因此有的人认为，这个地方上的股票还要腰斩 。事实不会简单的告诉你事情的真相，对于数据必须进行分析。
A股的2.87倍加权平均市净率与2005年6月3日的1.63倍市净率仍显偏高，但如果综合考虑以下因素，则市净率也是偏低的：第一，近几年包括原材料、土地在内的各种生产要素的价格飞涨，企业的固定资产重置成本大幅上升，其实际价值也远远高于账面价值，而按照会计政策的原因，这部分增值的价值并未反映到净资产中，导致净资产被压低，而市净率虚高；第二，2005年6月3日的平均净资产收益率仅为7.82%，目前平均净资产收益率已上升到17.63%，净资产收益率的提升是我国经济增长质量提高、劳动生产率大幅上升、公司治理结构和管理水平不断完善的结果，在净资产收益率增长了125.45%的情况下，市净率只增加了73.75%，第三，更加重要的一个原因是，银行保险股的大量上市，增高了市净率，因为这类企业的特点是负债高，而且它们在整个市场的比重极大。

比较同类的行业就清楚了，截至8月26日，跌破净资产的股票已经达到37只之多，另外还有30多只股票的价格接近每股净资产。其中，钢铁股如本钢板材、邯郸钢铁、安阳钢铁、韶钢松山等的市净率均在0.9倍以下。而金地集团、中航地产等房地产股的市净率也逐渐接近于1。这市净率比2005年底部的还低。

因此，所谓的市净率太高，不仅是糊涂的观念，而且理论上是错误的，因为股票的价值，在于盈利能力，不在于净资产的高低。



3.目前的市盈率和业绩拐点



统计资料显示，沪市908只个股平均市盈率仅为18.11倍；深交所数据显示，深市777只个股平均市盈率为19.74倍，中小板268只个股平均市盈率为26.68倍。而以刚公布完毕的2008半年报业绩计算的动态估值显示，A股动态市盈率为16.61倍，沪深300成分股动态市盈率为15.81倍。值得注意的是，回溯A股历史上几次重要底部时期的市盈率，当前A股整体市盈率已低于部分时期的估值水平。

半年报显示，沪深每股业绩创新高但是增长率降低。因此，很多人认为，业绩拐点发生。（信息数据中心统计，截至8月30日，如期披露2008年半年报的1619家上市公司，上半年共实现营业收入56464.76亿元，剔除不可比公司（金钼股份）后同比增长27.98%；实现净利润总额5533.03亿元，剔除不可比公司（金钼股份）后同比增长16.04%；按加权平均法计算，这些公司中期平均每股收益0.233元，同比增长7.12%，创出新高。）
拐点论的理论基础建立在宏观经济危机的假设上，没有看到我们的企业，经过20多年的成长，已经具有了极大的抗风险能力。何况，宏观经济的情况，绝对不象悲观者认为的那样。尽管谁也无法判断准确明年的状况。

盈利的真实情况其实比数据提供的还要好，主要是这个统计数据没有考虑电力和石化行业的困难是属于政策性的，而这些企业的股本相对较大。因此，这部分企业盈利下降导致整体增长率的下降，由于这个问题主要发生在二季度，因此显示增长率下降明显，我们等三季度再看可能就很清楚了。